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      債務(wù)治理與公司經(jīng)營績效關(guān)系的實(shí)證論文

      時間:2021-06-29 15:49:30 論文 我要投稿

      債務(wù)治理與公司經(jīng)營績效關(guān)系的實(shí)證論文

        摘要:

      債務(wù)治理與公司經(jīng)營績效關(guān)系的實(shí)證論文

        債務(wù)融資是上市公司的一種重要融資方式,其不僅是一種融資工具,而且對上市公司具有顯著的治理效應(yīng)。文章研究結(jié)果表明:我國上市公司的長短期債務(wù)均具有治理效應(yīng),并能夠形成可觀測的經(jīng)營績效;但治理效應(yīng)的大小受債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響,實(shí)證研究結(jié)果顯示長期債務(wù)對可觀測經(jīng)營績效的作用程度大于短期債務(wù)。

        關(guān)鍵詞:公司治理;債務(wù)治理;經(jīng)營績效

        債務(wù)契約理論、財務(wù)信號理論和控制權(quán)理論以及代理理論等理論認(rèn)為負(fù)債是一種能提高企業(yè)價值的公司治理工具。國內(nèi)外一些研究結(jié)論驗證了這一觀點(diǎn)。在前人研究成果的基礎(chǔ)上,本文選擇我國滬深兩市正常上市的A股上市公司,排除了金融企業(yè)、中小企業(yè)板的企業(yè)以及數(shù)據(jù)不全企業(yè),最終得到1098家樣本公司。然后,用這些公司2007~2008兩年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗我們的觀點(diǎn),即認(rèn)為我國上市公司所有債務(wù)(分為短期債務(wù)和長期債務(wù))均可對代理成本產(chǎn)生抑制作用,從而提升樣本公司的經(jīng)營績效。

        一、理論分析與研究假設(shè)。

        依據(jù)產(chǎn)權(quán)理論,企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)實(shí)際構(gòu)成了企業(yè)的合約結(jié)構(gòu)。所以作為企業(yè)重要融資方式的負(fù)債,不僅是企業(yè)的一種資本來源,其本身就是一種可以增加企業(yè)績效的公司治理機(jī)制。例如,負(fù)債可以限制公司經(jīng)理人利用自由現(xiàn)金流量為自己謀利(Jensen,1986)。

        債務(wù)融資可以通過抑制代理成本提升公司財務(wù)績效。根據(jù)Jensen and Meckling(1996)對代理成本的定義,可以將代理成本劃分為監(jiān)督成本、擔(dān)保成本和剩余損失。本文主要討論債務(wù)對第三類代理成本的抑制作用所形成得可觀測財務(wù)績效。夏正東(2005)、李世輝(2008)等將

        上述第三類代理成本分為顯性代理成本和隱性代理成本。例如,代理人利用自由現(xiàn)金流量進(jìn)行職務(wù)消費(fèi),這類成本是可以觀測也可證實(shí)的,屬于顯性代理成本;而管理層違背資金提供者(債權(quán)人和股東)進(jìn)行凈現(xiàn)金流量為負(fù)的項目投資行為是很難證實(shí)的,屬于隱性代理成本。

        Hart and Moore(1995,1998)的研究認(rèn)為由于短期負(fù)債需要短期內(nèi)歸還,所以當(dāng)短期債務(wù)較多時,公司管理者會減少其在職消費(fèi),這一結(jié)論同李世輝(2008)對中小上市公司的實(shí)證研究結(jié)果。Bergolf and Thadden(1994)研究結(jié)果認(rèn)為長期債務(wù)可以通過約束企業(yè)再融資來抑制管理者過度投資行為。姚明安等(2008)的研究結(jié)果認(rèn)為負(fù)債融資可以抑制企業(yè)投資。

        因此,本文提出假設(shè)如下:債權(quán)人的治理作用可提升企業(yè)經(jīng)營績效,即流動負(fù)債率和非流動負(fù)債率均與企業(yè)經(jīng)營績效存在正相關(guān)關(guān)系,但兩類負(fù)債對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的作用程度存在差異。

        二、研究設(shè)計和描述統(tǒng)計。

        1、變量定義。

        (1)因變量。

        為檢驗本文的研究假設(shè),我們選擇總資產(chǎn)報酬率(ROA)作為反應(yīng)樣本公司經(jīng)營績效的替代變量。之所以選擇總資產(chǎn)報酬率作為反映公司財務(wù)績效的指標(biāo),是因為該指標(biāo)不僅反映股權(quán)資金的報酬情況,也可反映債權(quán)資金的報酬情況,而且該指標(biāo)符合企業(yè)價值最大化的財務(wù)管理目標(biāo)。

        (2)解釋變量。

        解釋變量為:t—1期短期資產(chǎn)負(fù)債率(SZFLt—1),用該指標(biāo)衡量樣本公司短期債務(wù)的治理作用程度;t—1期長期資產(chǎn)負(fù)債率(LZFLt—1),用該指標(biāo)來衡量樣本公司長期債務(wù)的治理作用程度。

        (3)控制變量。

        控制變量為兩個:

        ①公司規(guī)模指標(biāo)(LNZC),選擇公司期末資產(chǎn)總額的自然對數(shù)來度量,通過控制該變量可以排除樣本公司規(guī)模不同對檢驗結(jié)果的.影響。

        ②公司總資產(chǎn)營運(yùn)能力指標(biāo)(SL),選擇總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來度量,通過控制該變量可以排除樣本營運(yùn)能力的不同對檢驗結(jié)果的影響。變量定義如表1。

        2、數(shù)據(jù)選取。

        我們通過巨潮資訊網(wǎng)和RESSET數(shù)據(jù)庫搜集了本文所需的數(shù)據(jù)。這些樣本公司屬于正常上市的A股上市公司,且排除了金融企業(yè)和中小企業(yè)板掛牌交易的上市公司以及數(shù)據(jù)不全的公司。因此,通過篩選最終選出符合要求的有效觀測值2196個。在本研究中,我么使用stata8.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和分析。

        3、樣本描述性統(tǒng)計分析。

        我們首先對兩個解釋變量進(jìn)行了一般描述性統(tǒng)計。分別列示了樣本上市公司長、短期資產(chǎn)負(fù)債率的最大值、最小值、平均值和標(biāo)準(zhǔn)差。從描述性統(tǒng)計結(jié)果看,我國上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率為52.54%(43.34%+9.20%),負(fù)債總體水平偏高。同時我們可以看出樣本公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不平衡,短期資產(chǎn)負(fù)債率偏高,其均值為43.34%,且在公司間存在較大差異(標(biāo)準(zhǔn)差為22.48%);而長期資產(chǎn)負(fù)債率平均水平偏低,其均值為9.2%,僅占總負(fù)債17.5%,且負(fù)債水平在公司間存在明顯差異(標(biāo)準(zhǔn)差為13%)。

        三、回歸檢驗與分析。

        本文建立如下回歸方程來檢驗研究假設(shè):ROA=β0+β1×SZFLt—1+β2×LZFLt—1+β3×SL+β4×LNZC+ε其中,β0為截距β1β2β3、β4分別代表各變量的回歸系數(shù),ε為隨機(jī)擾動項。經(jīng)過比對處理面板數(shù)據(jù)的三種模型發(fā)現(xiàn)最適合采用隨機(jī)效應(yīng)模型。

        根據(jù)上述回歸結(jié)果可以看出,在控制公司營運(yùn)能力及公司規(guī)模等因素后對2007——2008年樣本公司數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗,檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn):兩個解釋變量均與因變量在1%的水平上顯著正相關(guān),這說明不管是長期債務(wù)還是短期債務(wù)對公司的經(jīng)營績效均具有提升作用;但長期資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)大于短期資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù),這表明長期負(fù)債對公司績效的作用程度大于短期負(fù)債。本文前述假設(shè)通過檢驗。

        上述檢驗結(jié)果可以解釋為:負(fù)債能夠發(fā)揮公司治理作用,從而促使公司提高財務(wù)健康程度,進(jìn)而提升公司財務(wù)績效,但長期負(fù)債的治理效應(yīng)大于短期負(fù)債的治理效應(yīng)。因此,本文的現(xiàn)實(shí)意義在于:通過分析研究發(fā)現(xiàn)樣本公司的長期負(fù)債比率提升空間較大,尤其是在目前流動負(fù)債率偏高(樣本均值為43.34%)而長期負(fù)債不足(樣本均值僅有9.2%)且長期負(fù)債治理效應(yīng)較大的情況下,應(yīng)該提高長期資產(chǎn)負(fù)債率,從而提高公司財務(wù)健康程度,進(jìn)而提升企業(yè)財務(wù)績效。

        四、研究結(jié)論。

        對于負(fù)債融資是否存在治理效應(yīng)以及治理效應(yīng)為正還是負(fù)目前還沒有形成定論。因此本文針對我國上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不平衡的特征,將債務(wù)分為短期債務(wù)和長期債務(wù)分別考察其治理效應(yīng),以期對上述問題的解決做出一點(diǎn)貢獻(xiàn)。

        本文利用我國上市公司2007——2008年數(shù)據(jù)研究負(fù)債融資對公司經(jīng)營績效的影響方向和程度。研究結(jié)果表明:樣本公司的長短期債務(wù)均與總資產(chǎn)報酬率具有顯著的正相關(guān)性,即負(fù)債融資可提升上市公司的經(jīng)營績效。但由于債務(wù)的融資期不同,會導(dǎo)致債務(wù)融資對公司經(jīng)營績效的作用程度不同,即長期債務(wù)的作用大于短期債務(wù)。

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